規范IPO：明確喊停對發行人作為“對賭義務人”的安排 料對市場影響有限

近日，21世紀經濟報道記者從知情人士處獨家求證到，目前監管層進一步規范“對賭協議”。

根據相關通知，各板塊的在審IPO項目中，針對發行人曾作為“對賭義務人”的對賭協議安排，均被要求必須不可撤銷地終止，且相關股東應確認該安排自始無效。

此外，發行人最新一期審計報告必須覆蓋自始無效確認文件的簽署日，否則暫時不予繼續推進下一階段的IPO審理。

而對于實控人或大股東與投資者之間的“股東對賭行為”，則不在此列。

在市場人士看來，監管層此舉意在進一步規范IPO公司涉及對賭安排的信息披露要求。

“這次的規范要求其實是會計處理問題，并不是法律問題。如果只是上報前清理無效，在報告期內其他時間有效的對賭協議，按照會計準則需要做相應的會計處理，而大多數公司并沒有這么處理，相當于是默認了自始無效。所以審核時才提出要求，確認整個對賭協議自始無效，不能用默認的方式。”前資深投行人士王驥躍對21世紀經濟報道記者指出。

進一步規范“對賭協議”安排

作為未上市企業在股權融資一種常見的安排，“對賭協議”是投資者為保障自身利益，通常會在增資（或受讓）時進行的補充條款設置和約定，包括約定股權回購、現金補償條款等。

但是，由于對賭條款的觸發，往往會對發行人的資金狀況、財務狀況、控制權穩定性、正常生產經營等造成重大的不確定性甚至不利影響，且該類協議在一定程度上賦予了相應股東超過其他股東的某種特權。

事實上，早前監管層已經在IPO項目的審核中，對“對賭”作出了明確的規定和要求，擬上市公司在申報前大多也會根據監管要求清理對賭協議。

根據證監會《首發業務若干問題解答》，投資機構在投資發行人時約定對賭協議等類似安排的，原則上要求發行人在申報前清理，但同時滿足以下要求的可以不清理：一是發行人不作為對賭協議當事人；二是對賭協議不存在可能導致公司控制權變化的約定；三是對賭協議不與市值掛鉤；四是對賭協議不存在嚴重影響發行人持續經營能力或者其他嚴重影響投資者權益的情形。

此外，發行人還應當在招股說明書中披露對賭協議的具體內容、對發行人可能存在的影響等，并進行風險提示。

根據上述要求，多數存在對賭協議的公司在IPO前會解除/中止/終止影響公司控制權因素的對賭協議，處理方式包括現存對賭協議符合證監會不清理條件、對賭協議條款上市前已履行完畢、簽訂“效力恢復條款”以及簽訂終止協議。

而此次監管部門要求，發行人若存在自身作為對賭義務人的對賭協議安排，必須做出不可撤銷終止，且相關股東須確認該安排“自始無效”，或是出于規范對賭協議信息披露的考慮。

一般來說，當涉及“發行人作為對賭協議當事人的”情形，對賭條款通常的設置情形包括：觸發時回購股份，觸發時現金補償，觸發時給予特別權利（如：優先增資權、最優惠待遇、增派董事等）。

而在業內人士看來，發行人參與的對賭協議，存在“在潛在不利條件下，與其他方交換金融資產或金融負債的合同義務”等，不符合權益工具的確認情形，因此應被認定為金融負債。

但實踐中，IPO審計報告中均會將申報的三年一期列為項目的會計期間。因此，業內人士認為，對賭條款如涉及金融負債的確認，在報告期最后一期予以確認有一定的解釋理由。

國內一家大型會計師事務所合伙人便直言：“目前大部分企業在申報IPO之前有PE、VC投資，這些投資多數有保護機制，比如回售機制等，我們從會計準則上非常直觀地看到這其實是負債，不是權益。上市前雖然監管要求會讓公司取消這部分義務，但在取消之前，很多公司還是把它列為權益，這是不對的。”

在審IPO項目將受影響

眼下，隨著監管進一步規范對賭協議安排，將對目前申報IPO企業造成一定的影響。但市場人士普遍認為影響不會太大。

王驥躍指出：“本來上報的時候，很多企業都已經要求取消所有發行人本身的對賭了，大量對賭本身就是和大股東賭而不是和發行人賭的了，只有少量的需要規范。”

華東一名擬IPO企業董秘也對記者表示：“以往發行人參與對賭，在會計師是不做處理的，大家默認了不會嚴格執行，目前來看需要做一些對沖，否則就會對上市造成很大障礙；目前監管層嚴格規范之后，可能會對一些投資公司產生風險。”

該董秘進一步指出：“比如機構投一家企業，控股股東有的是個人，他只享受部分的股權價值，如果是和控股股東進行對賭，他的承擔能力可能受到各種條件的制約，如果加上公司作為對賭主體的話，這樣壓力會小一點，甚至有一些對賭條件還會要求管理層也參與。”

此外，早前部分企業在“清理”對賭協議時，會附加一定的條件。

如2019年6月上會的企業鉑力特，上市公司與股東方在2019年3月簽署了《增資協議之補充協議的終止協議》，各方同意對對賭協議中的回購條款、轉讓限制、優先增資權、最優惠待遇進行解除，但未終止對賭協議中的未上市恢復條款進行解除。

21世紀經濟報道記者統計wind數據發現，截至9月15日，正常在審狀態下的A股IPO企業合計1336家，其中滬市主板、深市主板、創業板、科創板分別有在審企業105家、96家、624家和511家，其中不少企業往期都曾存在對賭安排，但多數不涉及擬IPO公司。

不過，也有市場人士認為，根據監管層安排，部分存有對賭安排的IPO項目在補簽終止文件后，需要等待補充最新一期財務文件方可推薦后續審核事宜，這也就意味著，其審核進度會被推遲。